Einleitung:
Investitionen sind für eine Unternehmung ein wichtiges Mittel, um den betrieblichen Produktionsprozess zu verbessern und/oder zu erweitern. Mit ihnen soll eine langfristige Ertragskraft gesichert werden, die den Fortbestand des Unternehmens gewährleistet. Da Investitionen oft erhebliche Summen finanzieller Mittel langfristig binden, ist es Voraussetzung für deren Gelingen und nicht selten für die Existenz der Unternehmung, die mit der Investition verbundenen Gefahren offenzulegen. Diese sollte der Investor isolieren, um zu erkennen, ob ausreichend hohe Rückflüsse garantiert sind, die einen bestimmten Kapitaleinsatz rechtfertigen.
Investitionsentscheidungen gehören zu den wichtigsten und problematischsten Entscheidungen des Unternehmens, deshalb wird versucht, theoretische Modelle zu entwerfen, die den Weg zu einer rationalen Entscheidung ebnen sollen.
Aufgrund des Charakters der Investitionsrechnung als zukunftsorientierte Planungsrechnung kommen Investitionsentscheidungen auf der Basis von unsicheren Daten zustande. Auch wenn sich infolge dieser Unsicherheiten zum Teil keine eindeutigen Aussagen über die absolute beziehungsweise relative Wirtschaftlichkeit von Investitionsprojekten ableiten lassen und imponderable Faktoren in Investitionsrechnungen praktisch nicht erfassbar sind, besteht doch das Ziel darin, die Realität so gut wie möglich abzubilden. Der Investor muss versuchen, Ansätze zu finden, die nach entsprechender Abwägung eine geeignete Grundlage für die entsprechenden Modelle darstellen können. Hierbei ist es gegebenenfalls sinnvoll, eine Verbindung zu stochastischen Modellen zu knüpfen.
In der Investitionstheorie wird zwischen Totalmodellen und Partialmodellen unterschieden. Besondere Bedeutung kommt den Partialmodellen zu, da Investitionsentscheidungen in der Praxis fast immer auf ihrer Basis getroffen werden. Im Gegensatz zum Totalmodell kommt ein Partialmodell nicht ohne einen Kalkulationszinsfuß aus, da er eine unabdingbare Pauschalannahme für dieses Modell darstellt. Er ist von großer Bedeutung bei der Auswahl einer sinnvollen Heuristik für das Entwickeln von Partialmodellen. Besonders bei dynamischen Verfahren spielt der Kalkulationszinsfuß eine zentrale Rolle, da hier, im Gegensatz zu den früher gebräuchlichen statischen Verfahren, Zeitaspekte in die Betrachtungsweise einfließen.
Das Dilemma liegt darin, dass der Kalkulationszinsfuß selbst ermittelt werden muss, um eine ökonomisch sinnvolle Lösung zu erhalten.
In dieser Arbeit soll der Frage nach der Bestimmung des Kalkulationszinsfußes nachgegangen werden. Untersuchungsgegenstand ist vor allem, welche Probleme mit dem Versuch entstehen, das Risiko von Investitionen im Kalkulationszinsfuß zu erfassen.
Gang der Untersuchung:
Im ersten Hauptteil (B.I:) der Arbeit soll gezeigt werden, welche Bedeutung der Kalkulationszinsfuß in der Investitionsrechnung hat, um daraus folgend die Notwendigkeit einer möglichst realitätsgerechten Ermittlung seiner Höhe abzuleiten. Es wird der Frage nachgegangen, wie der "ursprüngliche" Basiszinsfuß, der im Hinblick auf die Investitionsrisiken durch einen Risikozuschlag bzw. -abschlag zu modifizieren ist, selbst ermittelt werden kann. Der Kalkulationszinsfuß wird in seiner Funktion als Kostenmaßstab, entsprechend den grundsätzlichen Interpretationsmöglichkeiten, finanzorientiert oder opportunitätsorientiert betrachtet. Gezeigt wird zudem, dass sich die Problematik der Modifikation des Kalkulationszinsfußes noch verschärft, wenn in ihm weitere Einflussgrößen, wie beispielsweise Steuern, berücksichtigt werden sollen.
Da sowohl der Risikobegriff als auch der Investitionsbegriff in der Literatur eine unterschiedliche Interpretation erfahren, soll im zweiten Hauptteil (B. II.) die Definition des Investitionsrisikos einschließlich einer klaren Begriffsabgrenzung vorgenommen werden. Gleichzeitig sind die einzelnen Investitionsrisiken zu spezifizieren.
Um die mit der Problematik verbundenen Aspekte möglichst umfassend darzustellen, wird überblicksartig gezeigt, welche Methoden zur Berücksichtigung des Investitionsrisikos außerdem in der Literatur angeboten werden. In diesem Zusammenhang wird auch die Frage aufgeworfen, inwieweit der Grundgedanke, das Investitionsrisiko mittels Modifikation des Kalkulationszinsfußes zu berücksichtigen, überhaupt einen geeigneten Ansatz darstellt.
Der dritte Hauptteil (B. lll.) schließlich widmet sich der Problematik, wie in Abhängigkeit vom Investitionsrisiko die Höhe des Risikozuschlags bzw. -abschlags zum Kalkulationszinsfuß bestimmt werden kann. Von den in Frage kommenden Methoden basieren das Korrekturverfahren und die Nutzwertanalyse weitgehend auf der subjektiven Risikoeinstellung des Investors. Eine objektiv erscheinende Ermittlung des risikoadjustierten Kalkulationszinsfußes wird in der heutigen Investitionstheorie in Verbindung mit dem Capital Asset Pricing Model (CAPM) diskutiert. Deshalb soll der größte Teil dieses Abschnitts der Frage nachgehen, ob das CAPM als eine auf dem Kapitalmarktgleichgewicht beruhende Theorie geeignet ist, den "richtigen" Kalkulationszinsfuß unter Risiko zu bestimmen. Dazu bedarf es im ersten Schritt einer Erklärung der Portfoliotheorie. Dort wird versucht, das Kapitalanlegerverhalten zu erklären, worauf das CAPM aufbaut. Davon ausgehend, schließt sich der zweite Schritt an, wie mit dem CAPM, als einem Modell der Erklärung der Preisbildung auf dem Kapitalmarkt, ein das Investitionsrisiko berücksichtigender Kalkulationszinsfuß abgeleitet werden kann.
Abschließend wird die Grundidee der risikospezifischen Modifikation des Kalkulationszinsfußes einer kritischen Wertung, auch im Vergleich mit anderen Ansätzen, unterzogen.
Inhaltsverzeichnis:
